Doların önlenemeyen düşüşü – Hayri Kozanoğlu

Trump’ın ikinci döneminde ticaret savaşları, bütçe açıkları ve küresel belirsizlikler doların imajını aşındırdı. 2025’te dolar endeksi sert düşüşe geçti. Güvenli liman algısındaki çözülme, varlıklardan çıkışı hızlandırdı

Trump’ın ikinci dönemiyle birlikte 2025’te dolar gün yüzü görmedi. Oysa 2010 ile başlayan 2024’te sona eren süreçte yükselişini aralıksız sürdürmüş, dolar endeksi yaklaşık yüzde 40 değer kazanmıştı.

İsterseniz son zamanlardaki gerileyişinin nedenlerine geçmeden önce, doların küresel ekonominin merkezine yerleşip, rezerv para haline geliş sürecini kısaca hatırlayalım. ABD ekonomisinin yükselişi, Büyük Britanya’nın gerileyişi ile 1920’ler ve 1930’larda doların önemi artmaya, sterlinin yıldızı sönmeye yüz tutmuştu. İkinci Dünya Savaşı sonrası ABD’nin kapitalizmin merkezi haline gelmesiyle birlikte, Bretton Woods Anlaşması’yla dolar altına sabitlenmiş, sabit kur rejimi altında gerek uluslararası ticaret gerekse finans ve bankacılıkta egemenliğini ilan etmişti. 1971’de Bretton Woods rejiminin çökmesi, ABD’nin doların altına çevrilebilmesi yükümlülüğünü askıya almasıyla da tablo değişmedi. Dalgalı kur rejiminin uygulandığı, sermaye akışlarının serbestleştiği koşullarda da dolar egemenliği sürdü.

DOLARIN EGEMENLİĞİ BİTMEDİ

Dış ticaret faturalandırmasındaki yaygın pozisyonu firmaları ve bireyleri paralarını dolar cinsinden tutmaya yöneltti. Dolar mevduatlarının bolluğu ise, faizleri aşağı çekti, uluslararası borçlanmaları dolar cinsinden gerçekleştirmeye teşvik etti. Uluslararası işlemlerdeki egemenliği, haliyle merkez bankalarını da rezervlerinde ağırlığı dolara verme eğilimini güçlendirdi.

Halen günlük döviz işlemlerinin yüzde 89’unun bir ayağı dolar. Uluslararası ticarette yaklaşık yüzde 50 oranında faturalandırma dolar üzerinden yapılıyor. 31 trilyon dolar civarındaki uluslararası dış borç bakiyesinin yüzde 60’ı da dolar cinsinden. Buna karşın 11.5 trilyon doları bulan merkez bankası rezervlerinde, özellikle Ukrayna işgali sonrası Rusya’ya uygulanan sert yaptırımların etkisiyle, dolardan kaçınma, altına yönelme eğilimi gözleniyor. Ancak hâlâ doların yüzde 58 bir ağırlığı bulunuyor.

DOLARIN GÜVENLİ LİMAN İMAJININ ZAYIFLAYIŞI

Doların bir özelliği de risk algısının yükseldiği, finansal piyasalarda oynaklığın arttığı dönemlerde hep “güvenli liman” olarak görülmesi, değerlenme eğiliminin güçlenmesiydi. ABD’den kaynaklanan 2008 Küresel Finansal Kriz döneminde dahi bu olgu değişmemişti. Gelgelelim, Trump’ın “Kurtuluş günü” ilan ettiği 2 Nisan’da gümrük vergilerini açıklamasıyla birlikte dolar keskin bir değer kaybına uğradı. Amerikan hazine tahvillerinin fiyatı düştü, getirileri arttı. Bu gelişmeler Trump’ı geri adım atmaya zorladıysa da belirsizlik ortamında dolardaki kan kaybı tam anlamıyla durdurulamadı.

DOLARIN DÜŞÜŞÜNÜN NEDENLERİ

ABD dolarının; avro, pound, Japon yeni, Kanada doları, İsveç kronu, İsviçre frangı gibi temel dövizler karşısında değerini ölçen DXY endeksi 2025 yılında yüzde 10 değer yitirdikten sonra, geçtiğimiz hafta da kayıplarına bir yüzde 3 daha ekledi. Özellikle Trump’ın Grönland’ı işgal tehditleri, buna AB ülkelerinin misilleme yapması halinde yüzde 25 ek bir gümrük vergisi uygulayacağı açıklamasıyla dolar yeniden düşüş trendine girdi. Borsaların da sert düşüşü Trump’a uyarı oldu. Davos’taki Dünya Ekonomik Forumu’ndaki konuşmasıyla frene bastı, ama bu geri adım piyasaları rahatlatmaya yetmedi, doların değer kaybı sürdü.

Doların son dönemlerdeki irtifa yitirmesinde kuşkusuz başka etmenler de önemli rol oynadı. Birincisi, on yıllardır Japonya’da faizler düşük seyrediyor. Bu “carry trade” denilen, yen cinsinden borçlanıp başta ABD varlıkları olmak üzere daha yüksek getirili kağıtlara girmeyi çekici kılıyordu. Japonya’da enflasyonun kıpırdaması sonucu Mart 2024’ten bu yana 9 kez faiz artışı gerçekleşti. 20 Ocak’ta yeni Japon Başbakanı Takaichi’nin erken seçime gideceğini açıklaması ve programında vergi indirimleri yanında, silahlanma ve sanayi sektörüne yönelik harcama artışlarının da bulunması ortalığı karıştırdı. 7,3 trilyon doları bulan Japon devlet tahvilleri piyasasında satışlar meydana geldi. Tahvil fiyatlarının düşüşü ile otomatik olarak getirilerin artması yen cinsinden borçlanma maliyetinin yükselmesi demekti. Bu da getirisi göreceli daha yüksek ABD tahvillerinden çıkıp yene dönüş riskini ortaya çıkardı. Çünkü ABD hazine kağıtlarının yüzde 13’ünü Japon yatırımcılar ellerinde tutuyor.

İkincisi, Trump’ın silahlanma bütçesinin 1,5 trilyon dolara yükseleceğini açıklaması, faiz ödemelerinin 1 trilyon doları aşması ABD bütçe açığını artıracak. Geçtiğimiz yıllarda Amerikan ekonomisinin özellikle AB ülkelerinden daha hızlı büyümesinin ve en son üç faiz indirimiyle ABD faizlerinin daha yüksekte bulunmasının göreceli avantajlarının da ortadan kalkmasıyla birlikte, doların değer kaybı hızlanıyor.

Üçüncüsü, Trump’ın AB’ye yönelik salvoları, ister istemez onların da finansal kozlarını oynayarak misillemede bulunmaları olasılığını akla getiriyor. AB ülkelerinin ellerinde 8 trilyon dolarlık ABD finansal varlığı bulunduruyor. En son bazı Danimarka ve Hollanda emekli fonlarının dolar bazlı devlet tahvillerini elden çıkarması, bu satış eğiliminin güçlenebileceğini düşündürüyor.

Dördüncüsü, sadece dolar endeksindeki hareketler resmin bütününü yansıtmıyor. Çünkü hem bütçe açıklarının artmasının kamu borçlarını tırmandırması, hem de jeopolitik gerilimlerin ekonomik yaptırımlar olasılığını akla getirmesi sonucu tüm devlet tahvillerinden çıkma, başta altın olmak üzere kıymetli madenlere ve kripto paralara yönelme eğilimi güçleniyor. Çünkü altın ve kripto paralar bir ülkeye ait olmadığı, bir cezalandırma aracına dönüşemeyeceği için çok daha güvenceli görülüyor. Nitekim altın fiyatları geçtiğimiz hafta kısa süreli de olsa 5 bin 600 doları aştı. Gümüş ve platinyumda da benzer artışlar gözlendi.

Beşincisi, dolara ve ABD egemenliğindeki SWIFT ödeme sistemine karşı BRICS Artı ülkelerinin arayışları sürüyor. Bir yandan BRICS Pay ve BRICS Bridge gibi ödeme sistemleri geliştirilirken öte yandan Çin kendi ödeme altyapısını devreye soktu. Dağıtılmış Defter Teknolojisi (DLT) ve merkez bankası dijital parası da yine dolar sistemini törpüleyecek potansiyel taşıyor.

TRUMP’IN FED ADAYI WARSH OLDU

Tüm bu faktörlerin bileşik etkisiyle dolar kan kaybederken Trump merkez bankası başkan adayını Kevin Warsh olarak açıkladı. Warsh serbest yatırım fonu (hedge fund) yöneticisi, dolayısıyla finansal piyasaların nabzını iyi tutabilecek bir isim. ABD Merkez Bankası FED’in bilançosunu daraltmasından, yani tahvil satışından yana açıklamaları var. Klasik bir parasalcı ekonomi mensubu kabul ediliyor. O bakımdan, Trump’ın faizlerin hızlıca indirilmesi talebine sıcak bakmayacağı düşünülüyor. Bu kararın duyulmasıyla birlikte doların güçlendiği görüldü. Altın fiyatları keskin bir düşüşle ons başına 4 bin 745 dolara kadar geriledi. Gümüşte ise yüzde 31,4’lük dramatik bir kayıp ortaya çıktı. Tahvil fiyatları yükselip getirileri düştü.

Önümüzdeki günlerde dolar cephesinde yeni oynaklıklar görmek şaşırtıcı olmaz. ABD eski hazine bakanı John Connally’nin “Dolar bizim paramız ama sizin sorununuz” sözü belki Türkiye gibi dış borcu yüksek ülkeler için geçerli kalmayı sürdürecek. Ancak doların değer kaybı bu kez ABD’yi de, yükselecek enflasyonla, ağırlaşacak borç yüküyle, dolar varlıklarının çekiciliğini yitirmesiyle, yurt dışına seyahatin Amerikalılar için daha pahalı hale gelmesiyle derinden etkileyecek.